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摩根大通：阿里配股引发市场过度恐慌，算力回报具吸引力，重申"增持" 阿里巴巴配售 7.1 亿股募集 800 亿港元（约 103 亿美元）导致股价近期走弱。小摩明确指出：市场反应严重过激，错误地将一次正常的资本运作过度解读为"价值摧毁"。并认为当前估值极具性价比（对应 2027/2028 财年 P/E 仅 12 倍/8 倍），建议投资者摒弃恐慌，在 9 月季度财报公布前果断逢低买入，并维持对阿里、腾讯、百度的"增持"评级。 #小摩对阿里配售的四大核心观点

  • 算力具备高回报：模型测算算力投资 IRR 达 22%、回本期 2.9 年，60% 基建占比下每投入 100 元可产生 22 元正净现值，印证了管理层"ROIC 超 13%“的指引。
  • 过度定价价值损毁：配售机械稀释仅约 0.3%（约 9 亿美元），即使募资全额损毁亦不足以支撑当前市值跌幅，悲观情绪被严重放大。
  • 股权融资具战略价值：虽对 EPS 有 3~3.5% 拖累，但锁定了无需再融资的永续资本、海外采购所需的离岸货币及评级安全空间。
  • EPS 稀释影响可控：60% 基建基准情景下，2028 财年 EPS 仅稀释约 0.5%，后续大致中性；基建占比达 80% 则自次年起增厚 EPS。 #小摩对三大云厂商 AI 融资风险的研判
  • 阿里巴巴（缺口最大但偿付无虞）：年 CapEx 缺口 1,000 亿至 1,700 亿元，本次募资可覆盖 5~8.4 个月；后续将转向债务及云业务融资，母端 12 个月内若再配股将被视作负面信号。
  • 腾讯（内生造血充沛，母端风险为零）：年化 3,100 亿元经营现金流完全覆盖 2,000 亿元 CapEx，叠加 8,750 亿元投资组合，母公司无融资风险。
  • 百度（造血偏弱，依赖子公司融资）：6 月季度经营现金流 34 亿元难撑 114 亿元 CapEx，母端低估值迫使其转向子公司昆仑芯独立融资上市。 #风险 摩根大通认为主要风险非折旧压力（增量 EBITDA 首年即覆盖折旧），而是供给释放导致的价格战与利用率下滑（利用率 70% 叠加降价 20% 将使回报率骤降至 3%）。若阿里 3 年 CapEx 远超 3,800 亿元而云指引未上调、资金闲置超 12 个月或再度股权融资，看多逻辑将弱化。 （风险提示：所提观点仅做学习交流，所涉标的不作为推荐依据。）

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